【经管大课堂·管理学原理】法拍撕开的口子：城市更新困局的利益相关者治理

案例背景

经济观察网报道，城市更新项目普遍具有投入大、周期长、利益关系复杂的特征，项目一旦出现问题，往往很难通过常规商业途径盘活。近期，龙玛地产80%股权二次挂牌，司法拍卖正在为这类僵局「撕开一道口子」。

城市更新是典型的多主体、长周期、强资产专用性的业务。它牵涉原权利人、开发商、金融机构、施工方、政府与回迁居民等多方主体，任何一方不配合，项目都可能陷入停滞。当常规谈判无法达成共识时，司法程序成为打破僵局的外部强制机制。这一现象为管理学提供了观察困境资产处置与利益相关者治理的绝佳样本。

核心分析

一、利益相关者治理：协调成本为何如此之高

弗里曼的利益相关者理论提醒我们，企业并非只为股东创造价值，还必须回应所有受其决策影响、也能影响其决策的主体。城市更新项目把这一理论的复杂性放大到了极致：参与主体数量多、诉求差异大、权力与合法性分布不均。用米切尔的显著性模型来看，城市更新项目中同时具备权力性、合法性与紧急性的核心利益相关者数量远超一般商业项目，导致管理者的注意力被严重稀释。

更关键的是协调成本的结构。常规商业谈判依赖一致同意，而一致同意在多方博弈中极易陷入「钉子户问题」——只要存在一方坚持索取超额收益，整体交易就无法达成。这解释了为什么城市更新项目「出现问题后很难通过常规商业途径盘活」：不是资产没有价值，而是交易的组织成本太高。

二、资产专用性与退出壁垒：为什么不能一走了之

威廉姆森的交易成本经济学给出了另一重解释。城市更新项目的投入具有高度的资产专用性：土地、在建工程、已投入的拆迁成本、与政府签订的协议，几乎都无法转作他用。资产专用性越高，可替代用途越少，持有方就越容易被「套牢」，也就是经济学所说的敲竹杠问题。

资产专用性还会带来两重后果。其一，退出壁垒极高，企业无法简单止损离场，只能在困境中持续投入，形成沉没成本陷阱。其二，估值分歧巨大：原权利人按投入成本估值，潜在接盘方按风险调整后的未来现金流估值，二者之间的差距无法通过谈判弥合。此时，需要一个能够被各方共同接受的定价机制来完成价值发现。

三、司法拍卖作为治理机制：从双边谈判到多边竞价

科斯定理指出，在交易成本较低时，资源会通过谈判流向最有价值的用途；但交易成本极高时，制度安排就变得关键。司法拍卖的制度价值正在于此：它把「需要所有人同意」的双边谈判，转换为「出价最高者得」的多边竞价，从而绕开一致同意的约束，大幅降低交易成本。

二次挂牌这一细节尤其值得讨论。从拍卖理论看，首次流拍往往意味着起拍价高于市场参与者的共同估值，降价再拍是价格发现机制的必要环节，也是信息披露与风险出清的过程。龙玛地产80%股权二次挂牌，说明市场正在通过价格调整重新为这类困境资产定价。对管理者而言，司法拍卖不仅是处置手段，更是一种治理信号：它明确了资产的真实市场价值，也为后续的债务重组、股权重构提供了锚点。同时必须承认，司法程序解决的是交易达成问题，不能自动解决项目后续的运营盘活问题，重整之后的整合管理才是真正的考验。

管理启示

第一，进入高资产专用性业务前，必须先设计退出路径。管理者应在投资决策阶段就评估退出壁垒，并预留治理工具，如对赌条款、阶段性注资与联合投资安排。第二，多方利益相关者项目要把协调成本显性化。协调成本不应被当作管理费用模糊处理，而应作为独立变量纳入项目可行性分析。第三，当内部协调失效时，引入外部强制机制是理性选择，而非失败标志。司法拍卖、仲裁、托管等机制的价值就在于提供一致同意之外的解。第四，交易达成不等于价值实现，困境资产的盘活最终依赖运营能力与组织整合能力。

其他思考

1. 高资产专用性行业是否应当通过纵向一体化来规避敲竹杠风险？一体化带来的管理成本与交易成本的节约，应如何权衡？
2. 司法拍卖为困境资产提供了价格发现机制，但公开竞价是否会进一步压低资产价格，损害原债权人的利益？制度设计上如何平衡效率与公平？
3. 对于城市更新这类长周期项目，企业应如何设计组织层面的风险隔离结构，避免单一项目风险传导至整个集团？

关键词：利益相关者、资产专用性、困境资产
来源：经济观察网 | 整理：经管大课堂