【经管大课堂·经济统计】5000多家A股公司仅385家连续三年净利增长：稀缺性背后的统计逻辑

案例背景

经济观察报的一项统计显示，2023年至2025年，A股5000多家上市公司中，归母净利润连续三年实现增长的公司仅有385家，占比不足8%，这些公司分布在66个行业类别之中。

这组数字的冲击力在于反差：一边是五千多家上市公司的庞大样本，一边是不足百分之八的幸存者；一边是市场对「持续成长」的普遍期待，一边是统计意义上的极度稀缺。它天然引出两个问题：为什么连续增长三年如此之难？以及，用这样一个事后筛选出来的名单去做投资或做评价，究竟意味着什么？

核心分析

一、乘法效应与均值回归：稀缺性的算术根源

若单一年度实现净利润增长的概率为p，且各年相互独立，则连续三年增长的概率为p的三次方。当p等于七成时，三年连续约为三成四；当p降到五成，就只剩一成二。而在真实的商业世界里，年度盈利增长远非独立事件，它具有明显的均值回归特征：高增长之后往往伴随增速回落，低基数之后往往出现反弹。这种负相关会进一步压低连续增长的概率，使「连续三年」成为一个数学上就注定稀缺的条件。

再叠加基数效应，问题更清楚。某一年的增长可能来自上一年的低基数，次年的高增长又建立在修复之上，到第三年基数已高，再增长就变得困难。反过来，若某年出现一次性亏损，次年的「增长」在数学上几乎自动成立，却毫无经营含义。因此「连续三年增长」这个筛选条件，天然同时捕捉了真实的经营韧性与纯粹的基数游戏，二者混在同一张名单里，不做区分就会误判。这也从算术上解释了另一个现象：长期能够连续增长的企业，往往集中在需求稳定、竞争格局清晰、且自身份额仍在扩张的行业，而不是那些增速最高但波动最大的赛道。

二、口径与质量：归母净利润的三层滤镜

归母净利润是一个被多层会计处理过的数字。非经常性损益是第一层滤镜：政府补助、资产处置收益、公允价值变动、投资收益，都能在主营业务停滞的情况下推高归母净利润。因此严谨的做法是同时看扣非净利润，并观察二者之间的裂口是否稳定。裂口越大、波动越大，增长的含金量越低。这一条在制造业与资源类公司身上尤其明显。

第二层滤镜是股本与合并范围。增发、可转债转股会改变每股口径；并购重组会改变合并报表的边界，使同比数据失去可比性。用重组后的口径去比较重组前的利润，得到的「增长」在会计上成立，在经济上未必。第三层滤镜是现金流。若净利润连续增长而经营活动现金流持续为负，或显著低于净利润，说明增长停留在应收账款与存货上，尚未转化为现金。把净利润增速与收现比、应收账款周转、存货周转放在一起看，是识别纸面增长的基本功。

三、幸存者偏差与评价范式的转换

用「事后连续三年增长」筛出的385家公司，本质上是一个条件样本：能进入名单，前提是它活下来了、并且增长了。退市的、被实施风险警示的、业绩大幅下滑的公司都不在其中。这意味着该名单是事后统计结果，而不是事前可执行的策略。若用它做回测，会引入严重的前视偏差——你在今天知道了谁在2023至2025年连续增长，但2022年底的你并不知道。

更值得讨论的是评价范式的转换：从「增速」转向「持续性」。增速是一阶差分概念，波动大、易受基数影响、也容易被会计手段调节；持续性衡量的是盈余的均值回归速度，盈余的自回归系数越接近于一，说明冲击越持久。构造持续性可以用三个维度：增长年限（时间维度）、增长质量（扣非匹配度、现金流匹配度、净资产收益率的稳定性）、增长的资本消耗（每单位增量利润所需的增量资本）。

范式转换的实践含义，是估值逻辑随之改变。持续增长的公司享受复利，估值应当给溢价；一次性高增长的公司，其增长在折现模型中的存续期假设应当更短。对经营者而言，对应的锚是可持续增长率——由净资产收益率与留存率共同决定的内生增速上限。超越这一上限的增长必须依靠外部融资或效率提升，否则就是在透支资产负债表。66个行业类别都能出现持续增长者，说明持续性不是某个行业的特权，而是经营质量的函数。

管理启示

评价体系上，从「单年增速排名」转向「多期持续性加质量」的双维筛选，能显著降低被会计噪音与基数幻觉误导的概率。任何稀缺性统计——比如「占比不足8%」——在使用前都应追问三件事：样本如何界定（是否包含退市与新上市公司）、口径如何统一（归母还是扣非）、时间窗口如何选择（是否跨越了完整周期）。三个问题答不上来，结论就只能当作谈资。

战略上，可持续增长率是硬约束而非参考值。它由利润率、资产周转率、权益乘数与留存率共同决定，本质上回答了「不改变资本结构的前提下，这家公司能长多快」。把这三个旋钮摆到桌面上讨论，比空喊增长目标更有意义：要么提价与降本改善利润率，要么加快周转，要么引入杠杆，三者都不动却要求高增长，结果只能是现金流恶化。

对研究者的方法论启示是，任何「长期持续」类结论都必须交代生存条件与筛选时点。统计口径决定了结论的边界，而边界之外的部分，往往才是决策真正的风险所在。一份名单的价值，不在于它选出了谁，而在于它用什么条件选，又遗漏了什么。

其他思考

1. 如果把样本扩展到包含已退市公司与未上市企业，「连续三年增长」的占比会上升还是下降？这对幸存者偏差的度量意味着什么？
2. 扣非净利润与经营现金流两项调整中，哪一项对「增长真实性」的识别力更强？在什么样的行业结构下结论会反转？
3. 当市场普遍以「持续性」替代「增速」作为评价标准时，这种范式本身会不会被上市公司反向适应，从而产生新的盈余管理空间？

关键词：归母净利润、盈利持续性、基数效应、幸存者偏差、可持续增长率
来源：经济观察报 | 整理：经管大课堂